Der gelbe Mittelbauch

Der gelbe Mittelbauch in der gerade veröffentlichten Studie von Savills Research über die Transaktionsvolumina des europäischen Gewerbeimmobilienmarktes – dieser gelbe Mittelbauch ist Deutschland.

Im neuen Super-Zyklus nach der letzten Finanzkrise legten die Transaktionsvolumina in Europa einen steilen Anstieg hin, bis auf den Rekordwert von über 250 Mrd. EUR im Jahr 2015. Danach verharrten sie, in 2019 wahrscheinlich nun das sechste Jahr in Folge, über der 200-Mrd.-EUR-Marke.

Auffällig dabei ist, daß Großbritannien seine Führungsrolle eingebüßt hat. In den ersten Jahren lagen die britischen Transaktionsvolumina jedes Jahr um Längen vor den deutschen. Heute sind sie nur noch knapp gleichauf. Deutschland ist der neue Top-Markt in Europa.

Um die „Inselaffen“ bereinigt, die das Ausnahmejahr 2015 extrem gepusht hatten, lässt sich aus der Savills-Statistik sogar ablesen (alles bis einschließlich lila/blau): Bis 2018 sind die kontinentaleuropäischen Transaktionsvolumina noch ständig weiter angestiegen, und erst für 2019 ist mit Stagnation auf einem Niveau zu rechnen, das wir zuvor noch nie in der Geschichte hatten.

Es sieht im Moment noch nicht danach aus, daß der gegenwärtige Super-Zyklus an Kraft verliert. Dennoch darf man nie aus den Augen verlieren, daß irgendwann jeder Zyklus zu Ende geht. Uns kann das aber egal sein, betrachten Sie dazu nur noch einmal die Statistik in unserem Beitrag „10 kleine Häuserlein“ vom 6. März. Wenn die Party zu Ende geht, werden wir mit unserem speziellen Geschäftsmodell längst bequem im Taxi nach Hause sitzen.

 

Aktionäre fragen – wir antworten

Im Umfeld der gerade laufenden Kapitalerhöhung haben sich viele Aktionäre mit Fragen an uns gewandt. Das ist gut so! Es ist uns immer eine Freude, solche Fragen zu beantworten. Zum einen unterstreicht es die ganz besondere Beziehung zwischen Gesellschaft und Miteigentümern in unserer kleinen Aktiengesellschaft. Zum anderen zwingen die Fragen unserer Aktionäre den Vorstand ja auch, sich (selbst)kritisch mit seinen eigenen Ansichten und Erkenntnissen auseinanderzusetzen – davon wird man regelmäßig nicht dümmer.

Eine häufig gestellte Frage ist, a) inwieweit eine Kapitalerhöhung zum jetzigen Zeitpunkt denn noch Sinn macht und b) warum wir nicht einfach unsere Banken um entsprechende Kreditgewährung bitten, wenn wir das Anlagevolumen noch ausdehnen möchten.

Hierzu zitieren wir noch einmal aus unserem kürzlich erschienenen Beitrag „10 kleine Häuserlein“, wo es am Schluß heißt:

Dafür haben wir heute aber auch nur noch im Börsenkurs ausgedrückte Wertabschläge von – über alle Fonds hinweg – in etwa 15 %. Aber das bedeutet, nachdem die Immobilien fast alle weg sind: Wir kaufen heute einen Euro in den Fonds vorhandenes Bargeld für 85 cent. Das ist immer noch kein schlechtes Geschäft, und vor allem ein nahezu vollständig risikofreies.

Zur Sinnhaftigkeit der Kapitalerhöhung kann man also erläutern: Wir kaufen heute einen Euro in den Fonds vorhandenes Bargeld für 85 cent – wir wissen jedoch nicht genau, wann wir diesen einen Euro zurückbekommen werden. Gehen wir einmal davon aus (darauf deuten alle Aussagen einzelner Fonds zu ihrer voraussichtlichen Abwicklungsdauer hin), daß wir hier eine mittlere Kapitalbindungsdauer von etwa drei Jahren haben werden. Dann erwirtschaften wir mit unseren Anlagen bei den aktuellen Wertabschlägen im Börsenkurs von 15 % eine ziemlich sicher kalkulierbare Rendite von gut 5 % p.a.

Wie bereits in der Vergangenheit stellen wir dabei neben unser Eigenkapital im Verhältnis 1:2 entsprechende Bankkredite. Solange diese Bankkredite deutlich weniger als 5 % p.a. Zinsen kosten (und tatsächlich liegen wir heute im Mittel bei etwa 1,75 % p.a.), hebeln wir mit dieser Konstruktion unsere Eigenkapitalrendite auf deutlich mehr als 10 % p.a. – und das bei einem bei nahezu Null liegenden Risiko. Insofern war für uns auch die gestrige Aussage der EZB von großer Bedeutung, die Zinsen bis mindestens Ende 2019 unverändert zu lassen. Das gibt unserem Geschäftsmodell entsprechende Planungssicherheit.

Schließlich noch die Frage: Wenn dieses Modell denn so gut funktioniert, warum fragen wir unsere Banken nicht einfach nach höheren Krediten? Die Antwort ist recht einfach: Alle unsere Banken sind natürlich im Tagesgeschäft den klassischen Denkschemata verhaftet. Finanzierung gerne, aber bitte mit entsprechendem Eigenkapitalanteil. Ohne die jetzt laufende Kapitalerhöhung hätten wir also auch die Kreditlinien nicht erhöht bekommen.

Rein in die Kartoffeln, raus aus den Kartoffeln

Heute erfahren wir, daß der französische Immobilien-Gigant Amundi Real Estate den PwC Tower in Rotterdam an ein in London angesiedeltes Family Office verkauft hat. Das angabegemäß 18.500 m2 (nach unseren alten Unterlagen: 19.900 m2) große Bürohochhaus Baujahr 2005 wurde, wie aus den holländischen Katasterunterlagen regelmäßig für jedermann einsehbar, für 38 Mio. EUR durchgereicht.

Gekauft hatte Amundi den PwC Tower Mitte 2016 vom KanAm grundinvest als Teil eines großen, fünf Objekte umfassenden holländisch-luxemburgisch-französischen Pakets. Damals hatte der PwC Tower beim KanAm mit 39,6 Mio. EUR in den Büchern gestanden. Die Erde dreht sich halt immer weiter.

Nicht zu fassen: Commerzbank plötzlich anlegerfreundlich!

Die nächste Ausschüttung des CS Euroreal war für „spätestens Juli 2019“ angekündigt. Und da sich die Abwicklungsbanken mit so etwas bisher nie sonderlich beeilt hatten, hatten wir beim CS Euroreal eben auch mit Juli gerechnet. Obwohl der Fonds ja in den letzten paar Monaten neun seiner zum letzten Abwicklungsberichts-Stichtag (30.09.2018) noch 11 vorhanden gewesenen Immobilien inzwischen hatte verkaufen können.

Gerade traf den Verfasser dieser Zeilen dann beim routinemäßigen Lesen der Neuigkeiten fast der Schlag. Schreibt die Commerzbank auf ihrer Internet-Seite doch tatsächlich:

„Im Zuge der Abwicklung des Offenen Immobilienfonds CS EUROREAL werden am 20. März 2019 insgesamt ca. 151,1 Mio. EUR bzw. 1,54 EUR pro Anteil für die Anteilklasse EUR ausgezahlt.“

Daß wir das noch erleben dürfen: Die Commerzbank überrascht in puncto Anlegerfreundlichkeit positiv! Was für ein schöner Tag.

10 kleine Häuserlein

steh’n in der Welt herum.

Doch niemand will sie kaufen,

ach, das ist ja wirklich dumm.

 

Ja, liebe Leute, es ist so weit. Nachdem gestern der SEB ImmoInvest den Verkauf seines Schmuckstücks in Kelsterbach meldete, stehen in den von uns beobachteten Fonds jetzt nur noch 10 Restobjekte zum Verkauf. Jedenfalls, wenn man die bereits bekannten, aber noch nicht offiziell gemeldeten jüngsten Verkäufe des CS Euroreal (alle Frankreich und Italien) und des SEB ImmoInvest (Chesterbrook-Portfolio USA) gedanklich berücksichtigt. Und wenn man die unsägliche Brandschaden-Ruine des DEGI International in Bukarest außen vor läßt, die als „Häuserlein“ zu bezeichnen meine Tastatur sich weigert. Über 98 % des Dramas sind auf der Bühne der Immobilienmärkte damit aufgeführt. Wir stehen kurz davor, daß der Vorhang endgültig fällt: Bis Dez. 2019 bzw. April 2020 müssen nach den Vorgaben der BAFin auch die letzten Fonds restlos alles verkauft haben.

Wenn wir mal betrachten, von wo wir kommen, dann war das ein weiter, weiter Weg. Man begann das Drama nach der letzten großen Finanzkrise aufzuführen, im Prinzip mit Zwangsverkäufen ab dem Jahr 2012. Da hatten die 14 von uns beobachteten abwickelnden Offenen Immobilienfonds noch über 500 Einzelobjekte mit Verkehrswerten von fast 28 Mrd. EUR unter die Leute zu bringen. Und das laut BAFin-Vorgabe innerhalb von drei Jahren; nur den „big three“ CS Euroreal, KanAm grundinvest und SEB ImmoInvest gewährte die Behörde von vornherein mit fünf Jahren etwas mehr Zeit. Damit Sie diese Größenordnung an staatlich verordneten Zwangsverkäufen einordnen können: Die gesamten deutschen Büroimmobilien-Transaktionen eines Jahres gehen auch in den besten Jahren kaum über 50 Mrd. EUR p.a. hinaus. Nach Ablauf der fondseigenen Abwicklungsfristen gingen unverkaufte Teile der Portfolien auf die vormaligen Depotbanken über (heute: Verwahrstelle), die dann von der BAFin sämtlich drei Jahre Nachfrist für die Verkäufe bekamen.

Im Detail stellt sich das wie folgt dar:

Zu dieser Tabelle ist anzumerken: Wir haben sie heute früh in aller Eile zusammengenagelt, wobei Schnelligkeit vor  Genauigkeit ging. Bei einigen Fonds war die Datenlage bei nur flüchtiger Betrachtung so diffus, daß wir nicht bei jeder einzelnen Zahl für ihre Richtigkeit die Hand in’s Feuer legen möchten. Aber nach dem Motto „Lieber ungenau richtig, als exakt falsch“ stimmt das Gesamtbild, und Sie erkennen, was wir mit dieser Statistik eigentlich sagen möchten.

Es ist nämlich Folgendes, was wir Ihnen mit dieser Statistik sagen wollen: Als wir unser ausgesprochen spezielles Geschäft am Ende der Nahrungskette der Kapitalmärkte im Jahr 2011 aufnahmen (damals noch nicht in der CS verselbständigt, sondern innerhalb der Aktien-Gesellschaft für Historische Wertpapiere), da wiesen die Börsenkurse der in Schieflage geratenen Fonds im Vergleich zu den offiziellen Rücknahmewerten (= Nettoinventarwert) oft Abschläge von 40 %, manchmal sogar bis zu 50 % auf. Damit bepreiste die Börse das Risiko, daß im Zuge der nunmehr zwangsläufigen Abwicklung der Fonds entsprechend große Wertverluste beim Verkauf der riesigen Immobilienbestände eintreten würden. Man darf nicht vergessen: Das war 2011. Da gingen die Immobilienmärkte noch weltweit in Sack und Asche.

In der Tat gab es dann den einen oder anderen Fonds, bei dem dieser hohe Abschlag sogar gerechtfertigt war. Tatsächlich sind in Einzelfällen Wertverluste von 40 % und mehr eingetreten, vor allem, wenn die Fondsobjekte noch stark kreditfinanziert gewesen waren. Doch im Großen und Ganzen hat sich unsere damalige Einschätzung als richtig erwiesen, daß die Börse die zu erwartenden Verwertungsergebnisse zu pessimistisch beurteilte. Im Nachhinein wissen wir, daß einige Fonds (allen voran der CS Euroreal und der KanAm grundinvest) dank ihrer ausgezeichneten Portfolioqualität und eines guten Managements mit nur ganz geringen Blessuren abgewickelt werden konnten.

Die von uns damals erwarteten Wertaufholungen sind also in den Folgejahren und bis heute tatsächlich eingetreten und haben uns ausgezeichnete Ergebnisse beschert. Einen gehörigen Teil dazu beigetragen hat natürlich auch der Super-Immobilien-Boom der letzten Jahre, den wir uns nun ganz bestimmt nicht als eigenen Erfolg an die Brust heften können. Da haben wir einfach nur eine Extra-Portion Glück gehabt.

Wie gesagt, anfangs war die große Frage, wie gut die betroffenen Fonds innerhalb weniger Jahre Immobilienbestände im Wert von fast 28 Mrd. EUR würden verwerten können. Doch diese Phase ist, nachdem heute über 98 % der Bestände abgebaut sind, endgültig vorüber. Die ganz marginalen übrig gebliebenen Restbestände sind für alle von uns gehaltenen Fonds de facto kein Risiko mehr. Dafür haben wir heute aber auch nur noch im Börsenkurs ausgedrückte Wertabschläge von – über alle Fonds hinweg – in etwa 15 %. Aber das bedeutet, nachdem die Immobilien fast alle weg sind,: Wir kaufen heute einen Euro in den Fonds vorhandenes Bargeld für 85 cent. Das ist immer noch kein schlechtes Geschäft, und vor allem ein nahezu vollständig risikofreies.

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