CS Euroreal: Der letzte Akt beginnt

In einem Telefonat noch am Freitag letzter Woche die Ausschüttungsankündigung für „Mitte dieser Woche“ zu bestätigen, und dann nur drei Arbeitstage später anzukündigen: Wir schütten 0,00 € aus – das hat schon einen ganz besonderen Charme. Aber wir wollen uns nicht beklagen, es hatte uns nur im ersten Moment etwas schockiert.

Ansonsten passt das Ganze (leider) genau in’s Bild. Obwohl die hier Betroffenen ja gleichzeitig potentielle Käufer anderer Produkte von morgen sind: CREDIT SUISSE hat scheinbar kein Interesse, mit dem CS Euroreal die Bühne aufrecht und mit Anstand zu verlassen. Ob das geschäftspolitisch klug und weitsichtig ist steht ja auf einem anderen Blatt.

Nur colorandum causa schließen wir diese Betrachtung mit einem Zitat aus dem gestern veröffentlichten Bulletin, das ganz für sich spricht: „Nach dem Übergang des Verwaltungsmandats auf die Depotbank/Verwahrstelle werden wir Ihnen nur noch für Fragen zur Verfügung stehen, die den Zeitraum bis zum Ablauf unseres Verwaltungsmandats am 30. April 2017 betreffen.“ Obwohl CREDIT SUISSE Asset Management erklärter Maßen für „wesentliche Aufgaben“ und die Fondsadministration auch über diesen Termin hinaus als von der Commerzbank AG ausgewählter Dienstleister tätig sein wird – und dafür Geld bekommt.

Nicht einmal die absoluten Punk-Rocker der Szene wie TMW oder AXA haben es gewagt, die Leute, die einem Milliarden an Ersparnissen anvertraut hatten, derart eiskalt abzuservieren. Verantwortung für Kinder, die man mit großem Pomp in die Welt gesetzt hatte, sieht irgendwie anders aus …

Aber jetzt Schluß mit dem Lamentieren. Es gilt, den Blick in die Zukunft zu richten. Eine Verschiebung der nächsten Ausschüttung des CS Euroreal auf der Zeitachse um ein gutes Vierteljahr bedeutet für uns schließlich auch drei Monate mehr Zeit, um unsere Positionen zu optimieren.

Wenden wir uns also heute der Frage zu: Was bleibt uns beim CS Euroreal überhaupt noch, nachdem wesentliche Deals wie das sagenumwobene „Melody Portfolio“ über die Bühne gegangen sein werden? Das gestern veröffentlichte Bulletin sagt ganz nüchtern: „24 Liegenschaften mit Verkehrswerten von insgesamt knapp 1,1 Mrd. EUR.“ Für unsere Leser möchten wir diese pauschale Aussage wenigstens mit etwas Leben erfüllen.

9 Objekte in Deutschland mit Verkehrswerten von 518 Mio. € (5 Einkaufszentren, 2 Hornbach-Baumärkte, 1 Logistik-Immobilie sowie der bezüglich unserer Verkaufspreiserwartung von fast 1/4 Mrd. € große Hoffnungsträger, das noch während der Abwicklungsphase neu gebaute Bürogebäude T8 in Frankfurt)

1 Bürohaus im belgischen Waterloo, mit einem Verkehrswert von 10 Mio. € zur XXS-Klasse gehörig

3 Bürogebäude in Frankreich mit Verkehrswerten von 100 Mio. € (eines in Lyon, zwei in Toulouse – wollen wir also mal hoffen, daß EADS/Airbus weiter gut zu tun haben)

3 Bürogebäude in Großbritannien mit Verkehrswerten von 80 Mio. € (eines in Heathrow, zwei fette Leerstände in Glasgow – Brexit hin, Brexit her werden das sowieso keine „Brüller“ werden)

3 Objekte in Italien mit Verkehrswerten von 123 Mio. € (ein feines älteres Bürogebäude im Zentrum von Mailand mit 25 Mio., ein Einkaufszenrum im italienischen Armenhaus Reggio Calabria mit 27 Mio. – über das Wohl und Wehe des italienischen Restes entscheidet das Einkaufszentrum San Giuliano Milanese mit 70 Mio. Verkehrswert)

1 Bürogebäude im niederländischen Den Haag mit einem Verkehrswert von rd. 30 Mio. €, das in der letzten Zeit durch regelmäßige Abwertungen „glänzte“

2 Bürogebäude in der portugiesischen Hauptstadt Lissabon mit Verkehrswerten von knapp 90 Mio. € (die unseres Wissens im Paket schon letztes Frühjahr mit einem Preisschild von 100 Mio. € in’s Schaufenster gestellt wurden)

1 Bürogebäude mit 28 % Hotelanteil in der spanischen Hauptstadt Madrid mit 30 Mio. € Verkehrswert (auch das bei den Leerständen und ständigen Abwertungen einer der ewigen Rote-Laterne-Träger)

1 Einkaufszentrum in Tschechien, genauer gesagt in Olmütz, mit 81 Mio. € Verkehrswert (wir geben ehrlich zu, daß wir mit dem Immobilienmarkt in Olomóc, der sechstgrößten tschechischen Stadt, jetzt nicht so im Detail vertraut sind daß wir das Objekt glaubwürdig kommentieren könnten)

Alles in allem: Ein immer noch ausgesprochen interessantes Restportfolio, dem vor allem der bestens strukturierte Deutschland-Anteil von 50 % außergewöhnliche Stabilität und hohe Planungssicherheit gibt. Der gegenwärtige Börsenkurs drückt auf dieses Restportfolio einen Bewertungsabschlag von ca. 30 % aus. Damit bleibt der CS Euroreal, trotz aller Kritik am Umgang mit den Anlegern, ein „strong buy“ und im Grundsatz unter allen zu Anlagezwecken noch zur Verfügung stehenden abwickelnden Fonds die erste Wahl.

CS Euroreal: So erfolgreich, und doch ärgerlich

Für den 24.01.2017 hatte der CS Euroreal seine nächste Ausschüttung angekündigt. Man geht ja gern auf Nummer sicher: Anfang des Jahres hatten wir vorsichtshalber noch einmal bei Credit Suisse Asset Management nachgefragt, und am 04.01.2017 wörtlich die Auskunft erhalten: „Bei dem angekündigten Ausschüttungstermin bleibt es.“

Ein empfindsames Gemüt könnte sich hier ein klein wenig veralbert fühlen, nachdem der CS Euroreal in seinem heutigen Bulletin nun bekannt gab, wieviel genau am 24.01.2017 ausgeschüttet wird: Es sind 0,00 Euro. Angesichts einer zum 31.12.2016 vorhandenen Liquidität von 510,5 Mio. EUR = 23,6 % des Fondsvermögens könnte ein übelgelaunter Kommentator auch zu dem Schluß kommen, daß die Herrschaften wohl bloß nicht rechtzeitig mit Rechnen fertig geworden sind und deshalb eine windelweiche Ausrede herhalten musste – denn die jetzt als Begründung angeführte „Risikovorsorge für nicht auszuschließende hohe Forderungen aus den in den letzten 10 Jahren abgeschlossenen Immobilienverkäufen“ war ja bei der letzten Ausschüttung von 3,00 EUR am 26.07.2016 auch schon bekannt. Konsequenter Weise hätte man schon da gar nichts mehr auszahlen dürfen …

Aufgeschoben ist aber nicht aufgehoben: Statt dessen kündigt man gleichzeitig für Ende April eine außerordentliche Sonderausschüttung an. Und die kann dann auf Grund der derzeit auf der Zielgerade befindlichen Verkäufe natürlich deutlich üppiger ausfallen (wie schätzen breit aber echt 5,00 bis 10,00 €) als das, was jetzt möglich gewesen wäre (da hatten wir 2,00 bis 4,00 € geschätzt).

Konkret meldet das Bulletin vom 18.01.2017 zu bereits abgeschlossenen oder kurz vor der Kaufpreiszahlung stehenden Verkäufen:

Noch im November/Dezember 2016 konnten drei Objekte veräußert werden: Zwei kleinere Büroimmobilien in Schweden und Österreich und das „Acanthus“ in Amsterdam. „Der Verkaufspreis entsprach per Saldo in etwa der Summe der zuletzt festgestellten Verkehrswerte der Objekte von 175,1 Mio. EUR.“ (Anmerkung: Den Verkauf des Acanthus an Blackstone hatten wir aufgrund einer Meldung in PropertyEU an dieser Stelle bereits am 4.1. melden können, wobei der Preis mit 124 Mio. EUR angegeben war, also unter dem Verkehrswert von rd. 137 Mio. EUR. Zum Schweden-Objekt, letzter Verkehrswert gut 20 Mio.,  hatte CS Euroreal bereits im Bulletin für November einen Verkauf über Verkehrswert gemeldet. Österreich, letzter Verkehrswert gut 18 Mio., war uns jetzt ganz neu.  Positiv die Aussage, daß in Summe fast die letzten Verkehrswerte erzielt wurden, denn angesichts der aus dem Holland-Objekt an sich fehlenden 13 Mio. müssen Schweden und Österreich dann deutlich über Verkehrswerten gegangen sein.)

Der CS Euroreal informiert noch über weitere vertraglich gesicherte Verkäufe: Den dicksten Brocken dabei, ein Portfolio mit den drei größten Einzelhandelsimmobilien des Fonds mit Verkehrswerten von rd. 600 Mio. EUR, kennen Sie schon lange. Bereits am 01.08.2016 hatten wir eine entsprechende Bloomberg-Meldung zitiert, daß das „Melody Portfolio“ an den Markt gekommen ist, und am 22.12.2016 hatten wir Sie an dieser Stelle unterrichten können, daß das Portfolio an Union Investment geht. Nur aus dem Preis wird immer noch ein großes Geheimnis gemacht (wir denken, daß er bis in Richtung 700 Mio. EUR gegangen sein könnte). Kaufpreiszahlung und Übergang der Immobilien werden jetzt konkret für März/April 2017 angekündigt.

Ferner erfahren wir heute, und auch das war neu, daß die Büroimmobilie Berlin, Salzufer 22 veräußert wurde, mit Abwicklung im Januar/Februar 2017. Der letzte uns bekannte Verkehrswert lag hier bei 35 Mio. EUR.

Sowohl von der Anzahl der Objekte wie auch vom Gesamtbetrag der Verkehrswerte her konnte der Immobilienbestand damit im Jahr 2016 in etwa halbiert werden auf nunmehr noch 24 Liegenschaften mit Verkehrswerten von insgesamt knapp 1,1 Mrd. EUR. Von diesem Rest sind angabegemäß knapp 600 Mio. EUR am Markt und in mehr oder weniger fortgeschrittenen Verhandlungen. Bis zum Übergang auf die Depotbank am 30.04.2017 rechnet der CS Euroreal nach eigenen Angaben noch mit dem Abschluß weiterer Verkäufe.

Für eine seriöse Prognose ist es heute noch ein bißchen früh, aber wir wagen die Kaffeesatzleserei trotzdem schon mal: Am Ende werden im April wohl 10-15 Objekte für +/- 600 Mio. EUR auf die „Resterampe“ wandern.

Aktueller Stand zum Thema Freiverkehrs-Notiz

Um das Thema „Freiverkehrs-Notiz“ für die Aktien der CS Realwerte AG war es einige Monate lang still geworden. Auch, weil wir hinter den Kulissen gegen die Windmühlenflügel der Bürokratie kämpften und dabei nicht so richtig vorangekommen sind. Nachdem uns aber Anfang der Woche ein Aktionär konkret danach fragte, machen wir unsere Antwort gern für alle Interessierten öffentlich:

Nach der entsprechenden Umfrage unter unseren Aktionären war das Ergebnis, daß weniger als 5 % die Börsennotiz für unbedingt notwendig hielten – für die restlichen mehr als 95 % war es besten Falls „nice to have“.

Wir hatten das Thema trotzdem weiter verfolgt, da sich für eine gewisse Zeit die Möglichkeit einer „light“-Lösung an der Börse Hamburg abzeichnete. Leider hat sich das inzwischen scheinbar zerschlagen, weil die BAFin gleich mit schwerem Geschütz gegen diesen angedachten Sonderweg geschossen hat.

Das Thema liegt deshalb momentan etwas auf Eis. Auch deswegen, weil in den letzten 12 Monaten gerade einmal ein einziger Aktionär die Notwendigkeit hatte, sich von seinen vier Aktien zu trennen. Dafür den Aufwand einer Börsennotiz? Wir hätten es uns durchaus anders gewünscht und gern eine irgendwie geartete Notiz bewerkstelligt, das geben wir offen zu. Aber unsere ehrliche Meinung zu dem Thema ist heute: Eine wirkliche Notwendigkeit, wie sich inzwischen in der Praxis erwiesen hat, besteht scheinbar gar nicht. Und wenn einmal jemand verkaufen muß oder will, kann solche Aktien jederzeit die AG Hist ganz fair zum Net Asset Value übernehmen. Damit ist einem verkaufsbereiten Aktionär genau so geholfen, und wir sparen eine ganze Stange Geld.

Die Wahrheit über Betongold

Die große Linie an den Immobilienmärkten im Auge zu behalten und sich mit entsprechenden Zahlen und Fakten zu beschäftigen ist für unsere Arbeit nicht weniger wichtig als die vielen kleinen täglichen Dispositionen, die für unseren Erfolg natürlich ebenso ihre Bedeutung haben.

Ein Tag wie der heutige, naßkalt, Schneematsch, die ebenfalls im Büro werktätige Gemahlsgattin kochte soeben einen leckeren Kaffee, der jetzt dampfend vor mir steht, ein solcher Tag ist wie gemacht für großes Philosophieren über den Wert oder Unwert von Finanzprodukten.

Es gilt, nicht mehr und nicht weniger als die Frage zu beantworten: Sind Immobilienfonds eine sinnvolle Anlage?

In den meisten Köpfen dürfte ja zum Thema „Betongold“ die Assoziation vorhanden sein: Sicherheit, anständige laufende Rendite, stetige schwankungsarme Wertentwicklung (nach oben). Ist das wirklich so?

Eine unserer wichtigen Informationsquellen sind einschlägige Internet-Foren, wo sich am Thema OIF Interessierte einen regen Gedankenaustausch liefern. Hier hat sich unser Internet-Freund ariba0815 einmal die Mühe gemacht, die Wertentwicklung einiger uns heute interessierender Fonds seit 2009 (also vor den Rücknahmeaussetzungen) zu untersuchen. Zwischenzeitlich geleistete Ausschüttungen wurden dabei  (egal aus welchem Grunde sie erfolgten, Erträgnisausschüttungen oder Substanzausschüttungen) erfolgsneutral berücksichtigt. Im Umkehrschluß heißt das: Seit 2009 wurde keine laufende Rendite mehr erwartet, sondern es ging rein um die Frage: Was bleibt tatsächlich, wenn einem Immobilienfonds nach vielen Jahren Abwicklung die Stunde der Wahrheit schlägt?

Die Ausgangswerte (jeweils 5 Monate vor Rücknahmeaussetzung, also Zeitspanne Juni – November 2009) beim offiziellen Rücknahmepreis (also dem Net Asset Value) sind wie folgt, anschließend ist die Summe der zwischenzeitlich erfolgten Ausschüttungen angegeben:

AXA Immoselect: 59,46 €, bisher ausgeschüttet 29,97 € = 50 %

CS Euroreal: 61,79 €, bisher ausgeschüttet 30,60 € = 50 %

KanAm grundinvest: 55,84 €, bisher ausgeschüttet 27,54 € = 49 %

SEB ImmoInvest: 56,32 €, bisher ausgeschüttet 28,56 € = 51 %

TMW Immobilien Weltfonds: 53,69 €, bisher ausgeschüttet 21,06 € = 39 %

Interessant und in dieser Konstanz keineswegs so erwartet ist das Ergebnis, daß  7 Jahre nach Rücknahmeaussetzung praktisch alle Fonds ziemlich exakt die Hälfte des ursprünglichen angeblichen „Wertes“ zurückgeliefert haben – bis auf den TMW, der aber eigentlich bei jeder Form der Betrachtung die rote Laterne hat.

Es bleibt also überall noch die andere Hälfte übrig (außer beim TWM, da ist es mehr). Die damals in die Falle der Rücknahmeaussetzung geratenen Investoren stellen sich zu Recht die Frage, wie ihre Chancen stehen, auch diese andere Hälfte eines damals als „bombensicher“ vorgegaukelten „Wertes“ wiederzusehen.

Rechnen wir also weiter: Ausgangswert minus Ausschüttungen ergibt den sozusagen noch offenen Betrag – und inwieweit ist nach 7 Jahren „Tal der Tränen“ diese Hoffnung und Erwartung durch den heutigen offiziellen Rücknahmewert noch gedeckt?

AXA Immoselect: 59,46 € minus 29,97 € = Rest 29,67 € (NAV heute noch 5,34 €)

CS Euroreal: 61,79 € minus 30,60 € = Rest 31,19 € (NAV heute noch 20,92 €)

KanAm grundinvest: 55,84 € minus 27,54 € = Rest 28,30 € (NAV heute noch 19,32 €)

SEB ImmoInvest: 56,32 € minus 28,56 € = Rest 27,76 € (NAV heute noch 19,08 €)

TMW Immobilien Weltfonds: 53,69 € minus 21,06 € = Rest 32,62 € (NAV heute 3,82 €)

Damit kommen wir zur spannendsten und letzten Frage: Wieviel ist vom 2009 offiziell genannten (und von hochmögenden Sachverständigenausschüssen bestätigten) Wert, und zwar bereits nach wohlwollender Gegenrechnung der laufenden Erträge aus 7 Jahren, zwischendurch als Wertverlust des Immobilienbestandes auf der Strecke geblieben? Hier sind die absoluten Zahlen und die Prozentsätze im Verhältnis zum 2009er Wert:

AXA Immoselect: 24,33 € = 40,9 % von ursprünglich 59,46 €

CS Euroreal: 10,27 € = 16,6 % von urspünglich 61,79 €

KanAm grundinvest: 8,98 € = 16,1 % von ursprünglich 55,84 €

SEB ImmoInvest: 8,68 € = 15,4 % von ursprünglich 56,32 €

TMW Immobilien Weltfonds: 28,80 € = 53,6 % von ursprünglich 53,69 €

Auch hier ist auffällig und keineswegs so erwartet, daß die „big three“ CS, KanAm und SEB frappierend dicht beieinander liegen. Alle drei waren sehr großkalibrige sog. Flagship-Produkte. Daß sich deren Wertentwicklung nach ca. 7 Jahren Auflösungsdauer kaum voneinander unterscheidet, gibt dem ganzen eine ziemlich hohe statistische Signifikanz.

Vergleichbare Produkte von praktisch allen großen Anbietergruppen, die sich bei der Rücknahmeaussetzungs-Welle 2009 über Wasser halten konnten, sind weiterhin im Markt. Sind deren bis heute täglich veröffentlichten Rücknahmewerte zutreffend und sicher? Diese Frage muß jeder für sich selbst beantworten.

Unsere Einschätzung ist: Im Markt für Offene Immobilienfonds finden wir in Deutschland etliche Potemkin’sche Dörfer. Allerdings: Würde man hier plötzlich mit der Wahrheit arbeiten, könnte der Markt implodieren. Obwohl: Britische Fonds zum Beispiel, die sich bei ihren Objektbewertungen viel näher an tatsächlichen Verkehrswerten bewegen, zeigen, daß auch die Wahrheit eine Chance hätte.

Die Crux bei der ganzen Sache ist ganz einfach: Immobilienmärkte, das haben wir inzwischen gelernt, sind ebenfalls hoch zyklische Märkte mit einer hoch zyklischen Wertentwicklung. Ihre Volatilität unterscheidet sich bei Lichte besehen kaum von den Aktienmärkten. Unsere großen Fondsanbieter aber gaukeln dem Anleger vor, Immobilien seien eine sichere, schwankungsarme, eigentlich beständig im Wert nach oben gehende Investition. Um mit diesen Argumenten verkaufen zu können, haben wir im deutschen Investmentgesetz ein Bewertungssystem geschaffen, das es fertigbringt, die zyklischen Schwankungen der Märkte weitgehend wegzublenden.

Während in den letzten 7 Jahren die Objektbewertungen der abwickelnden Fonds oft unter die Räder gerieten, sind die Objekte der offen gebliebenen Fonds zumeist wundersamer Weise ständig weiter im Wert gestiegen.

Die Wahrheit möchte wahrscheinlich gar kein Mensch hören. Die Fondsanbieter nicht, weil es ihnen im Vertrieb die Tour vermasselt. Die Anleger auch nicht, weil es ihre schöne heile Welt zerstören würde. Wer möchte sich schon mit der Tatsache auseinandersetzen, daß die Anleger des TMW Immobilien Weltfonds am Ende mehr als die Hälfte ihres Geldes unwiederbringlich verloren haben?

Aussprechen können die Wahrheit wahrscheinlich nur Leute wie wir, die ganz am Ende der Nahrungskette an den Fehlern des Systems blendend verdient haben.

What’s left?

Vor wenigen Minuten kam ein Anruf vom Vorstand unserer örtlichen Volksbank. Zu Beginn des Telefonats natürlich der übliche small talk. „Wie geht’s denn so?“ Antwort: „Ganz ausgezeichnet, könnte gar nicht besser, an diesem Jahr ist für uns schon der Haken dran.“ Erstaunte Gegenfrage: „Ehrlich? Das können Sie nach einer Woche schon sagen? Wie geht das denn?“

Es geht. Erst heute vormittag die Melody-Portfolio-Meldung vom CS Euroreal und kurz darauf die Brüssel-Verkaufsnachricht vom KanAm grundinvest – noch mehr gute Nachrichten bräuchte es gar nicht, und trotzdem wäre es schon ein Super-Jahr gewesen.

Um Ihnen die Größenordnungen in’s rechte Licht zu rücken: Per Jahresultimo waren die Fonds, an denen wir aktuell Anteile halten, noch mit folgenden Immobilienbeständen unterwegs:

CS Euroreal:  1.713 Mio. € (30 Objekte)

KanAm grundinvest:  346 Mio. € (5 Objekte)

AXA Immoselect:  163 Mio. € (4 Objekte)

DEGI International:  76 Mio. € (2 Objekte)

UBS (D) 3 Sector Real Estate:  12 Mio. € (4 Objekte)

In Summe also 2.310 Mio. € – wovon wir heute gedanklich 760 Mio. € wegstreichen konnten, also auf einen Schlag 1/3 dessen was überhaupt noch passieren konnte. Dass diese Verkäufe auch noch 15 % über den letzen bekannten Verkehrswerten gelaufen sein dürften, ist dann das Sahnehäubchen.

Die Gesamtsituation (einschließlich einer höchst erfreulichen Kursentwicklung in den ersten Tagen des neuen Jahres) stellt sich damit deutlich positiver dar als von uns noch vor kurzem für möglich gehalten. Entscheidend hierbei ist, daß auf Grund der inzwischen tatsächlich in trockene Tücher gebrachten Immobilienverkäufe unserer Fonds die gute Ist-Situation im Prinzip nicht mehr reversibel ist. Vor diesem Hintergrund haben Aufsichtsrat und Vorstand der CS Realwerte AG heute entschieden, den Dividendenvorschlag für die diesjährige Hauptversammlung (geplant am 21.07.2017 in Wolfenbüttel) zu modifizieren. Die Dividende für das abgelaufene Geschäftsjahr soll demnach nicht, wie ursprünglich vorgesehen, 60,00 € pro Aktie betragen, sondern nunmehr 75,00 €.

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