Category : Neuigkeiten
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In der mir eigenen Selbstüberschätzung bin ich davon überzeugt, daß mein Kopf für den Erfolg der CS Realwerte AG eminent wichtig ist und deshalb besonderer Pflege bedarf. Mit anderen Worten: Der Onkel war heute mittag beim Friseur. Getreu dem Motto meines überaus geschätzten Chefs aus meiner Maschinenbau-Zeit vor fast 40 Jahren: „Während der Arbeitszeit wachsende Haare dürfen auch während der Arbeitszeit geschnitten werden.“
Auf dem Heimweg musste ich vor der Ampel hinter einem Skoda anhalten. Der hatte hinten einen Aufkleber drauf, den ich Ihnen keineswegs vorenthalten wollte:
„Wäre die Welt eine Bank, dann hättet Ihr sie längst gerettet.“
Schönes Wochenende an alle. Die stürmischen Zeiten sind ja erst mal vorbei. Jedenfalls bis zur nächsten Krise.
Schon klar, es ist noch nicht Pfingsten. Aber Erleuchtung von höherer Stelle hätten wir im Moment dringend nötig.
Gerade lesen wir den neuen Abwicklungsbericht des TMW Immobilien Weltfonds. Als Beitrag zum „Lexikon des unnützen Wissens“ wird dort auf Seite 7 die „Struktur der Anleger nach Vertriebskanälen“ dargestellt.
Auch hier muß man einen Riesen-Respekt vor den verkäuferischen Fähigkeiten des Fondsvertriebs vor der großen Krise haben. Man schaffte es, nicht weniger als 48,6 % der Fondsanteile bei Dachfonds unterzubringen. Der TMW erfand sozusagen das Perpetuum Mobile, wie man Geld ständig im Kreis dreht (und wo bei jeder Drehung etwas für die Initiatoren abfällt).
Aber das ist überhaupt nicht das Problem, für dessen Lösung wir nach dem Heiligen Geist rufen. Der ist nämlich gar nicht zuständig für unselige Charakterzüge mancher Menschen, die es etwas übertreiben, wenn sie sich auf Kosten anderer ein schönes Leben machen.
Nein, den Heiligen Geist benötigen wir in einer anderen Frage.
Die Anlegerstruktur offenbart unter anderem ferner
Vermögensverwalter: 3,9 %
Asset Manager: 4,9 %
Was zum Teufel unterscheidet einen Vermögensverwalter von einem Asset Manager?
Bis August 2017 hatten wir den Credit Suisse Property Dynamic gar nicht auf dem Radar. Der Fonds war erst Ende 2006 aufgelegt worden, und damit unglücklicher Weise kurz vor dem letzten zyklischen Höhepunkt, ehe der Markt während der Finanzkrise ab 2008 kollabierte. Mit nur gut 2,6 Mio. ausgegebenen Anteilen hatte er sich (mit entsprechender Mindestanlagesumme) ausschließlich an institutionelle Investoren gerichtet. Ein Börsenhandel fand überhaupt nicht statt.
Erst am 24.08.2017 wurde der Handel an der Hamburger Börse aufgenommen. Und war mehr als überschaubar. Tage, an denen überhaupt Umsatz stattfand, blieben die Ausnahme. Tage, an denen mehr als 1.000 Stück umgingen, konnte man auch beim unfallträchtigsten Mitarbeiter eines Sägewerkes an den Fingern einer Hand abzählen: Es waren genau zwei.
Überhaupt nur 21.025 Anteile wechselten bis Jahresende über die Börse den Besitzer, und das meistens zu Kursen, die man wohl als Liebhaberpreise bezeichnen musste – für einen professionellen Müllwerker am Ende der Nahrungskette völlig uninteressant.
Am Jahresende 2017 machten dann die Dachfonds Santander Kapitalprotekt in einer abenteuerlichen Hau-Ruck-Aktion ihren Gesamtbestand platt, indem sie sämtliche Zielfonds-Bestände in ein Paket packten und dieses Paket rund 40 potentiellen Interessenten anboten. Der Höchstbieter erhielt den Zuschlag, und er wird sich wahrscheinlich mächtig gefreut haben: Der Paketpreis lag rd. 10 % unter den addierten Börsenkursen der Zielfonds.
Der Käufer verlor dann nicht einen Tag Zeit und machte anschließend genau das, wozu die großen Strategen von Savills/Santander zuvor sechs Jahre Zeit gehabt hatten, wofür sie aber zu faul oder zu dumm gewesen waren: Er verkaufte den Paketinhalt Stück für Stück einzeln über die Börse (und machte dabei einen mehr als netten Gewinn).
Der Zufall wollte es, daß besagtes Paket neben allen großen hochliquiden Zielfonds (AXA Immoselect, CS Euroreal, KanAm grundinvest, SEB ImmoInvest) auch runde 470.000 Anteile des Credit Suisse Property Dynamic enthielt. Also allein in den Kapitalprotekt-Dachfonds etwa 18 % aller Anteile, die der Property Dynamic überhaupt ausgegeben hatte. Damals sicherlich eine, sagen wir es mal so, vertriebstechnische Meisterleistung im Fondsvertrieb von Credit Suisse.
Waren bis Ende letzten Jahres überhaupt nur 21.025 Property-Dynamic-Anteile umgegangen, so standen aus dem oben beschriebenen Grunde jetzt plötzlich 470.000 Stück im Schaufenster.
Nun sagt eine uralte Kalte-Buffet-Regel: Nimm‘ die Lachsbrötchen vom Buffet, so lange dort noch welche liegen. Ob nachgelegt wird ist ungewiß.
Also haben wir den Credit Suisse Property Dynamic näher analysiert. Wir kamen zu dem Ergebnis, von den Kennzahlen her sei dieser Fonds von allen überhaupt noch in Frage kommenden der interessanteste. Folglich haben wir uns gleich einmal 100.000 Stück gegönnt, also mit anderen Worten rd. 3 Mio. EUR investiert. In unserem Portfolio hat der Fonds demzufolge jetzt einen Anteil von gut 10 %.
Neben der Ausnutzung freier Kreditlinien haben wir dies im wesentlichen finanziert durch Verkauf eines Teils unserer Position im CS Euroreal sowie eines sehr kleinen Teils des KanAm-grundinvest-Bestandes. Alle Verkäufe im Rahmen dieser Umdispositionen fanden im übrigen zu Kursen statt, die erkennbar über den Jahresschlußkursen 2017 lagen.
Zum einen leitete uns dabei die Erkenntnis, daß der CS Euroreal zwar immer noch interessant ist, aber der CS Property Dynamic relativ gesehen noch interessanter. Zum anderen bestand einfach auch die Gelegenheit in Gestalt von bedienbaren Geldseiten beim CS Euroreal mit attraktivem Volumen.
Abgesehen vom Sonderfall DEGI International (mit einer Brandschaden-Ruine im Bestand) und vom SEB ImmoInvest (von dem wir uns wegen grundsätzlicher Zweifel an der Portfolio- und Management-Qualität ganz fernhalten) gibt es überhaupt nur noch drei Fonds mit einem Immobilien-Restbestand:
Der Credit Suisse Property Dynamic besitzt noch 2 Immobilien (ein zu 84,9 % vermietetes Einkaufszentrum am Stadtrand von Warschau, ein zu 95,6 % vermietetes Bürogebäude in Krakau) mit einem Verkehrswert von zusammen 75,3 Mio. EUR = 65,8 % des Fondsvermögens. Weitere 41,9 % sind Liquidität. Der Börsenkurs impliziert für die Immobilien einen Bewertungsabschlag von 44,9 %.
Der KanAm grundinvest besitzt noch 4 Immobilien (zwei in Holland, zwei in Frankreich) mit einem addierten Verkehrswert von 164,9 Mio. EUR = 17,4 % des Fondsvermögens. Weitere 86,4 % sind Liquidität. Der Börsenwert ist geringer als allein die vorhandene Liquidität, d.h. der Börsenkurs impliziert einen Bewertungsabschlag von 100 % auf die Verkehrswerte.
Der Credit Suisse Euroreal besitzt 19 Immobilien mit einem addierten Verkehrswert von 720,0 Mio. EUR = 69,7 % des Fondsvermögens (6 Objekte für 284,4 Mio. EUR in Deutschland, 2 Objekte für 97,1 Mio. EUR in Portugal, 3 Objekte für 84,5 Mio. EUR in Frankreich, 2 Objekte für 78,7 Mio. EUR in Italien, 2 fast vollständig leerstehende Bürogebäude im schottischen Glasgow für 37,6 Mio. EUR, 1 Einkaufszentrum im tschechischen Olmütz für 74,2 Mio. EUR sowie je ein Kleinobjekt in Belgien, Holland und Spanien). Weitere 40,7 % des Fondsvermögens sind Liquidität. Der Börsenkurs impliziert für die Immobilien einen Bewertungsabschlag von 23,7 %.
Für alle Fondsobjekte haben wir intern eine Verkaufspreisprognose, die auf einer recht genauen Analyse der jeweiligen Marktverhältnisse, der Risiken und Chancen der Einzelobjekte sowie – vor allem bei Problemobjekten – einer persönlichen Besichtigung von Objekt und Umfeld und Gesprächen mit Fachleuten vor Ort beruht. Aus diesen Verkaufspreisprognosen lässt sich einigermaßen genau ableiten, welches Auflösungsergebnis der jeweilige Fonds voraussichtlich haben wird.
Im Vergleich zum aktuellen Börsenkurs lässt sich daraus wiederum eine Prognose ableiten, welches Wertaufholungspotential der betreffende Fonds wahrscheinlich noch hat. Nach dem beschriebenen Verfahren ist das Potential aktuell
29,7 % beim Credit Suisse Property Dynamic
20,3 % beim KanAm grundinvest
15,9 % beim Credit Suisse Euroreal
Der direkte Vergleich Property Dynamic gegen Euroreal zeigt:
Der Anteil des Immobilienvermögens ist mit 65,8 % gegen 69,7 % fast gleich, die Liquiditätsquote mit 41,9 % gegen 40,7 % auch.
Der implizite Bewertungsabschlag für die Immobilien ist beim Property Dynamic 44,9 %, beim Euroreal dagegen nur 23,7 %.
Das Wertaufholungspotential haben wir beim Property Dynamic mit 29,7 % ermittelt, beim Euroreal nur 15,9 %.
Mit 2 Objekten in Polen hat der Property Dynamic eine ungleich schlechtere Risikostreuung als der Euroreal mit 19 Objekten in neun Ländern.
Die beiden Restobjekte des Property Dynamic klassifizieren wir als problemfrei. Dagegen haben wir 8 Objekte des Euroreal mit addierten Verkehrswerten von 349,0 Mio EUR = 48,5 % des Immobilien-Restvermögens als echte oder wenigstens mögliche Problemfälle identifiziert (was aber natürlich in unseren Verkaufspreisprognosen auch schon berücksichtigt ist).
Der Property Dynamic dürfte Anfang 2019 immobilienfrei werden. Beim Euroreal werden wir dieses Jahr zwar auch Verkäufe sehen, aber der Rest wird sich noch bis Anfang 2020 hinziehen. Wir rechnen deshalb beim Property Dynamic mit deutlich schnelleren Rückflüssen. Auch weil sich Credit Suisse und Commerzbank hier mit ungebührlichen Liquiditätsrückbehalten eher zurückhalten dürften – schließlich richtete sich der Property Dynamic ausschließlich an institutionelle Anleger, mit den man ja auch weiter Geschäfte machen will.
Sollten wir, aus welchen Gründen auch immer, Anteile verkaufen wollen oder müssen, so wird dies beim Property Dynamic auf Grund der Marktenge fast unmöglich sein, beim Euroreal wird es voraussichtlich immer möglich sein.
Bei insgesamt sieben Bewertungskriterien gibt es also ein Unentschieden, bei vier Kriterien liegt des Property Dynamic im Vergleich besser und bei zweien der Euroreal.
So gesehen halten wir unsere Entscheidung, ein Viertel des bisher im Euroreal investierten Volumens in den Property Dynamic umzuschichten, für absolut richtig. Mehr wäre allerdings vor dem Hintergrund der unbestreitbaren Marktenge des Property Dynamic auch nicht vertretbar gewesen.
Wir erreichen damit einerseits eine noch weiter verfeinerte Risikostreuung, andererseits schaffen wir mit der Umschichtung auch noch ca. 400 TEUR zusätzliches Wertaufholungspotential.
Am 29.08.2017 schrieben wir hier:
„Gestern abend meldet die Commerzbank, daß das Bürohochhaus T8 in Frankfurt/Main verkauft wurde. Dieses Alt-Objekt Baujahr 1950 in bester Frankfurter Innenstadt-Lage wurde noch während der Abwicklungsphase des Fonds abgerissen und durch einen im Herbst 2016 fertiggestellten Neubau ersetzt.
T8 war mit einem zuletzt veröffentlichten Verkehrswert von 208,2 Mio. EUR (das ist ein Fünftel des Immobilien-Restvermögens) das größte noch im CS Euroreal verbliebene Objekt. Zum Verkaufspreis sagt die Commerzbank nur, er habe „über dem zuletzt festgestellten Verkehrswert“ gelegen.
Bereits am 14.04.2017 hatte der Korea Herald gemeldet, T8 werde für bis zu 300 Mio. EUR an die koreanische Mirae Asset verkauft.
Dazu passt der gestern gemeldete Anstieg des Rücknahmewertes um nur 0,03 EUR je Anteil (in Summe gut 3 Mio. EUR) nun überhaupt nicht. Mal sehen, ob sich irgendwann doch erkennen lässt, welche kreative Buchführung zur Verschleierung des Wertzuwachsen hier wieder zur Anwendung gekommen ist – das konnten wir ja auch schon bei anderen sehr erfolgreichen Verkäufen im letzten Halbjahr beim CS Euroreal und auch beim KanAm grundinvest beobachten, wo man einen großen Teil des Erfolges heimlich, still und leise in Reservepositionen verschoben hatte.“
Gestern haben wir nun den gerade erschienenen Abwicklungsbericht des CS Euroreal zum 30.09.2017 genauer durchgesehen.
Zum Verkauf T8 heißt es im Bericht nun: „Der Brutto-Verkaufspreis der Büroimmobilien lag deutlich über dem zuletzt von den Bewertern festgestellten Verkehrswert.“ Das Wort „deutlich“ war in der Verkaufsmeldung vom 29.08.2017 noch gar nicht enthalten. Um so mehr drängt sich dann natürlich die Frage auf: Warum ist am Verkaufstag der Rücknahmewert nur um 3 cent = insgesamt nur etwa 3 Mio. EUR gestiegen?
Des Rätsels Lösung findet sich im neuen Abwicklungsbericht: Unter den „Verbindlichkeiten aus anderen Gründen“ erscheint eine „Verbindlichkeit aus gewährter Mietgarantie“ von 22,8 Mio. EUR, die es zuvor nicht gegeben hatte.
Das muß also T8 betreffen, und das ist auch nachvollziehbar (und war schon damals für uns der wahrscheinlichste Erklärungsansatz): Zum Verkaufszeitpunkt waren erst 10.800 qm der Nutzfläche von insgesamt 30.640 qm (6 der 17 Stockwerke) an Linklaters vermietet. Für den Rest gab es noch keine Mietverträge. Um dennoch den sehr guten schließlich erzielten Preis zu bekommen machte es schon Sinn, eine bevorstehende Vermietung in Form einer Mietgarantie als Rechtfertigung für den hohen Kaufpreis zu antizipieren.
Die gleichzeitig mit dem Verkauf erfolgte Einbuchung dieser Verbindlichkeit neutralisiert buchhalterisch 22,8 Mio. EUR des erzielten Veräußerungsgewinns – eben jene 22 cent je CS-Euroreal-Anteil, über deren rätselhaftes Verschwinden man sich bei der Verkaufsmeldung den Kopf zerbrochen hatte.
Im übrigen schweigt des Sängers Höflichkeit darüber, daß sich auch beim CS Euroreal aus dem guten T8-Verkauf vorweg erst einmal die Akteure und ihre ganze beratende Entourage mit zweistelligen Millionenbeträgen die Taschen gefüllt hatten (wenn auch nicht ganz so ungeniert wie es der KanAm grundinvest bei seinen sehr erfolgreichen Verkäufen machte).
Die Marktentwicklung in Frankfurt (Stichwort: Brexit) ist ja zum Glück bis heute so, daß man in gerade fertiggestellten Top-Objekten im Bankenviertel ganz bestimmt keine Leerstände befürchten muß. Und man sollte auch annehmen, das Credit Suisse bzw. als Depotbank die Commerzbank beim Verkauf an einen koreanischen Investor keine völlig außerhalb der Marktgegebenheiten liegende Mietgarantie abgegeben haben.
Natürlich wäre es schön gewesen, die ahnungslosen Anleger wären von der Commerzbank über das Bestehen der Mietgarantie und ihren wesentlichen Inhalt und die Laufzeit gleich informiert worden – 22,8 Mio. EUR sind schließlich etwas mehr als nur „peanuts“. Aber auch so besteht berechtigter Anlaß zu der Hoffnung, daß die Garantie nicht gezogen werden muß – und daß der Wertzuwachs von 22 cent pro Anteil bei den Anlegern des CS Euroreal am Ende doch noch ankommt.
„Das Ergebnis aus Veräußerungsgeschäften in Höhe von 84,7 Mio. Euro stellt die Summe der realisierten Gewinne und Verluste dar.“
Ja, das nennen wir doch mal umfassende Information der Anleger. Danke, liebe Commerzbank, daß Sie im Abwicklungsbericht des CS Euroreal die Welt mit dieser bahnbrechenden Aussage beglücken.
Im Lexikon der überflüssigsten Plattitüden ist Ihnen ein vorderer Platz gewiß.