Ein bißchen gaga

Mit Offenen Immobilienfonds in Abwicklung beschäftigen wir uns nun schon seit mehr als 10 Jahren. Das Thema schien uns so spannend und vielversprechend, daß es die Aktien-Gesellschaft für Historische Wertpapiere Ende 2014 dann in eine eigene Einheit, die CS Realwerte Aktiengesellschaft ausgegliedert hat. Vor allem, um mit einer Optimierung der Eigen- und Fremdkapitalkomponenten die hier vorhandenen Skaleneffekte nutzen zu können. Anfangs hatten wir uns mal vorgestellt, hier mit 3 Mio. EUR unterwegs zu sein (und nicht jeder in der Firma war davon überzeugt, daß das klappt). Heute sind es mehr als 30 Mio. EUR …

In dieser langen Zeit haben wir dann eigentlich so alles erlebt, was man mit einem so speziellen Thema nur erleben kann. Preisliche Katastrophen beim Abverkauf der Immobilienbestände zum Beispiel. Es ist kein Einzelfall, daß Objekte für weniger als 10 % des Wertes über den Tisch gingen, den ein Fonds oft nur wenige Jahre zuvor beim Erwerb mal gezahlt hatte. Einkaufszentren in mediterranen Ländern, diese Erfahrung nimmt man nach all den Jahren mit, schienen übrigens besonders anfällig für den berühmten „Griff in’s Klo“.

In der Abwicklungsphase zeigte sich, welches Fondsmanagement etwas taugte und welches nicht. Als „Klassenbesten“ erwähnen wir da auch gern noch mal den KanAm grundinvest, der am Ende sein gesamtes Immobilienportfolio zu im Durchschnitt über den letzten Buchwerten liegenden Preisen zu veräußern vermochte. Sollte er mal was übrig haben würde der Verfasser dieser Zeilen sein Geld den KanAm-Leuten ziemlich unbesehen anvertrauen. Kaum jemand in der Branche versteht sein Handwerk so gut wie die.

Wie lange wir mit diesem Thema noch zu tun haben würden, das haben wir (wie wahrscheinlich fast alle anderen Akteure auch) zu Anfang gnadenlos unterschätzt. Man konnte es sich einfach nicht vorstellen, daß bei manchen Fonds die Abwicklungsphase mehr als doppelt so lange dauern würde wie ihre nach Fondsauflegung aktive Zeit. Selbst ein Methusalem der Branche wie der SEB Immoinvest, bereits 1989 aufgelegt, steuert da am Ende mit seiner Abwicklungsdauer im Vergleich zur aktiven Vertriebsphase auf ein Verhältnis von 1:1 zu.

Rückschauend betrachtet war es die Würze in unserem Geschäft, damals beim konkreten Eintritt von Ereignissen aber für den Verfasser dieser Zeilen und andere Akteure oft ein schierer Alptraum: Ständig passierten bei der Abwicklung unserer Offenen Immobilienfonds Dinge, die man sich vorher schlicht nicht hätte vorstellen können. Neben grottenschlechten Verkäufen, öffentlichen Erwerbsangeboten US-amerikanischer Hedgefonds, dem von der BAFin angeordneten sinnlosen Rausverkauf der OIF-Bestände aller ebenfalls abwickelnden Dachfonds ohne Rücksicht auf Verluste und einer zweimaligen vollständigen Umstellung der steuerlichen Behandlung waren dies auch Kapriolen in der Kursentwicklung, die mehr als einmal die Beleihungsgrenzen unserer Banken testeten. Freimütig gibt der Verfasser dieser Zeilen deshalb zu: In den vergangenen acht Jahren hatte er bei der Beschäftigung mit diesem Spezialthema mehr als nur eine schlaflose Nacht.

Und schauen wir mal für mehrere Jahre auf die Kursentwicklung, dann ist auch da keinerlei Logik zu erkennen. Ende 2018 waren die Börsenkurse im Verhältnis zu den Rücknahmewerten an einem Punkt, wo sich bis zum Ende der Abwicklung (wann auch immer das sein würde) Wertaufholungspotentiale z.B. beim CS Euroreal von 19 % und beim KanAm grundinvest von 15 % errechneten. Im Jahr 2019, vor allem aber 2020 regnete es dann, auf gut deutsch gesagt, bei den Börsenkursen abwickelnder Fonds fast nur noch Scheiße: Statt 19 % eröffnete die miese Kursentwicklung beim CS Euroreal plötzlich ein Wertaufholungspotential von über 40 %, und beim KanAm grundinvest wurden aus 15 % Potential nun 35 %. Erst in 2021 endete dieser nervenzehrende Sinkflug und die Kurse stabilisierten sich.

Wir sahen das mit einem lachenden und einem weinenden Auge: So lange es uns gelang, den Laden unter Beachtung der Beleihungsgrenzen unserer Banken vernünftig zu steuern, war eine temporäre Schwäche für unsere Bestände auf Endsicht ganz unbeachtlich. Doch unsere Re-Investitionen erwischten in dieser Phase deutlich günstigere Kurse. Unter dem Strich also genau das, was schon oben beschrieben wurde: Blanker Horror, solange die Kurse südwärts gingen, aber heute reiben wir uns die Hände. Noch bis vor wenigen Wochen konnten wir uns mit ein paar Millionen Euro beim CS Euroreal ein Wertaufholungspotential von über 40 % und beim KanAm grundinvest von immer noch mehr als 30 % einkaufen.

Der neuerliche „gamechanger“ war dann in 2022 das Ausschüttungsverhalten dieser beiden Schwergewichte: Erst überraschte der CS Euroreal im Juni 2022 mit der Ankündigung, pro Anteil 0,42 EUR auszuschütten. Zum Vergleich: In den letzten beiden Jahren hatten die Spitzbuben ihre Sommerausschüttung einmal komplett und einmal fast ganz ausfallen lassen. Dann kündigte der KanAm grundinvest, der schon im Februar mit üppigen 1,31 EUR/Anteil positiv überrascht hatte, für heute weitere 0,61 EUR/Anteil an.

Fortan wurden die Anteile dieser beiden Fonds an der Börse gekauft als ob es kein morgen mehr gäbe. In das Jahr gestartet war der KanAm grundinvest mit einem Kurs von 4,05 EUR bei einem Rücknahmewert von 5,27 EUR – Wertaufholungspotential also 1,22 EUR/Anteil.

Heute beträgt der Rücknahmewert nach Ausschüttungsabschlag noch 3,40 EUR. Ausweislich der Briefseiten möchten potentielle Verkäufer jetzt aber 2,95 EUR haben – und heute vormittag wurde das sogar hin und wieder bezahlt. Von uns aber nicht mehr, denn auf der Basis wären wir mit nur noch 0,45 EUR = rd. 15 % Wertaufholungspotential schließlich wieder da angekommen wo die Achterbahnfahrt Ende 2018 einst begann.

Als Fazit nach alldem bleibt schließlich: Der Mensch hat ein ausgesprochen kurzes Gedächtnis. Der Verfasser dieser Zeilen ist da keine Ausnahme. Heute findet er Kurse, die ein Wertaufholungspotential von (nur noch) 15 % implizieren, ein bißchen gaga. Aber Ende 2018 fand er das noch ganz normal …

Die Achterbahnfahrt geht weiter. Bleiben Sie angeschnallt sitzen.

Schöne Bescherung

Soeben erfahren wir (ein paar Wochen eher als nach dem früheren Rhythmus eigentlich erwartet): Der KanAm grundinvest wird am 9.8. pro Anteil 0,61 EUR ausschütten. Das ist nicht nur früher als in den Vorjahren, sondern auch ein Schnaps mehr als wir in unserer Liquiditätsplanung erwartet hatten – was vor allem nach der bereits üppigen Februar-Ausschüttung von 1,31 EUR/Anteil eine definitiv positive Überraschung ist.

Man darf dabei ja nicht vergessen, dass wir beim KanAm grundinvest mit einem Kurs von 4,05 EUR in das Jahr 2022 gestartet sind. Insgesamt in den beiden 2022er Ausschüttungen nun 1,92 EUR zurück heisst nichts anderes, als dass der Fonds in nur einem Jahr fast die Hälfte des Buchwertes unseres Investments rückspülte.

Aus den verschiedensten Gründen haben Anleger in der Vergangenheit das Geschäftsgebaren des KanAm grundinvest und seiner Verwaltung, die verhältnismäßig hohen Gebühren und die intransparente Rechnungslegung und die ebenso intransparente Liquiditätsvorsorge kritisiert. Auch wir, und oft zu Recht. Andererseits: Es ist der einzige im Gefolge der letzten Finanzkrise abwickelnde Immobilienfonds, bei dem die Anleger beim Abverkauf der gesamten Bestände unter dem Strich keine Einbußen zu den letzten Verkehrswerten erlitten haben. Verhältnismässig hohe Kosten sind vor dem Hintergrund durchaus zu verschmerzen. Und die jetzt offenbar endgültig Fahrt aufnehmende Abwicklungsgeschwindigkeit stimmt uns in Bezug auf den KanAm grundinvest und sein Management am Ende doch versöhnlich.

 

Lehman Sisters

Letzten Freitag war der Verfasser dieser Zeilen mit der besten Ehefrau von allen in Berlin: Die Schwester der Göttergattin hatte gerade 60. Geburtstag gehabt, und so etwas feiern wir traditionell bei unserem Lieblings-Chinesen an der Leipziger Straße. Was wir vorher nicht wussten: Am Freitag war Christopher-Street-Day. Und wie heißt die Christopher Street bei uns in Berlin? Genau: Leipziger Straße.

Nun gut. An das Wummern der Bässe von den unzähligen auf der Leipziger Straße aneinandergereihten Party-Lastwagen gewöhnte man sich zwar nicht wirklich, aber es verhinderte sehr effizient, die bei solchen Gelegenheiten sonst erwartete Konversation führen zu müssen. Was ja bei Leuten unseres Alters beim Essen gemeinhin ohnehin nur dazu führt, dass man sich irgendwann verschluckt und dann seinem Gegenüber die Bluse vollhustet.

Im übrigen war das fast wie im Zoo: Die Betrachtung einer großen Zahl vorbeiziehender Kundgebungsteilnehmer/innen zauberte dem Verfasser dieser Zeilen ein durchaus verträumtes Lächeln auf’s Gesicht. Ja, früher, wenn es den Christopher-Street-Day bei uns auch schon gegeben hätte, stell‘ Dir mal vor, die beste Ehefrau von allen in so einem Outfit … da geht einem doch das Herz auf, und nicht nur das …

Die Ernüchterung kam dann auf der U-Bahn-Fahrt zurück zum Hauptbahnhof. Fast jeder hielt sich an die Maskenpflicht in der U-Bahn, aber kaum einer von den Leuten die vom Christopher-Street-Day kamen. Vor allem die Lesben nicht, die sich in der U-Bahn gegenseitig den Schritt massierten. Was mich auch überhaupt nicht weiter stört, ich war ja auch mal jung, und man muß schließlich nicht hinsehen wenn man mit sich hadert daß man sich das selbst nie getraut hat.

Aber als Lesbe erst auf einer Kundgebung von der Gesellschaft Achtung und Toleranz einzufordern und anschließend ganz unbekümmert die selbstverständlichen Spielregeln des Zusammenlebens mißachten – das ist schon etwas paradox. Und so beschäftigt den Verfasser dieser Zeilen, wie übrigens auch den japanischen Premierminister, anlässlich des Christopher-Street-Days die elementare Frage: Wäre die Geschichte wirklich völlig anders gelaufen, wenn Lehman Brothers nicht als Lehman Brothers, sondern als Lehman Sisters firmiert hätte?

Normalisierung

Nicht dass ich jetzt das Gefühl hätte, das müsse Ihnen vor dem Wochenende unbedingt noch gesagt werden. So wichtig ist es bestimmt nicht.

Sondern nur, um nach sechs Wochen Sendepause überhaupt mal wieder was gesagt zu haben. Böse Zungen behaupteten ja schon, der Verfasser dieser Zeilen habe sich in Schottland in einer Whisky-Destillerie auf der Insel Islay eingeschlossen und sei Mitte Juli von seinem Schottland-Urlaub gar nicht mehr zurückgekehrt.

Also, die EZB. Egal wie man sonst den gestrigen Zinsschritt bewertet, wir können ihn nur begrüßen. Denn in toto unterhalten die abwickelnden Immobilienfonds immer noch Bankguthaben von fast 1 Mrd. Euro. Die dafür bislang fällig gewesenen Verwahrentgelte knabberten bis heute unschön und regelmäßig vom Rücknahmewert (Net Asset Value) etwa 0,5 % p.a. weg. Damit ist jetzt endlich Schluß. Und, man wagt es kaum zu hoffen, nach den nächsten Zinsschritten gibt es vielleicht sogar mal wieder Festgeldzinsen für unsere Fonds und durch die Zinserträge steigt der Rücknahmewert künftig schön regelmäßig an …

Allein der gestrige Zinsschritt der EZB vermeidet bei unseren Beständen an Fondsanteilen in Zukunft negativzinsbedingte Wertverluste von rd. 150.000 Euro p.a. Und je mehr die Zinsen steigen, desto mehr Wertzuwächse ergeben sich bei unseren Fonds. Auf der Passivseite dagegen ist der überwiegende Teil unserer Bankkredite seit Frühjahr 2021 zinsgesichert.

Per Saldo werden künftige Zusatzerträge durch die aktuelle und weiter zu erwartende Zinsentwicklung mehr als doppelt so hoch ausfallen wie unser Mehraufwand für Zinszahlungen. Wir haben also keinen Grund zur Klage.

Unverhofft kommt oft

Über den CS Euroreal bzw. seine Verwahrstelle (ehemals Depotbank), die Commerzbank AG, war man in den vergangenen Jahren nicht immer restlos glücklich. Es bildete sich sogar eine Anleger-Interessengemeinschaft, die vehement auf eine schnellere Rückführung der bis heute im Fonds (mit laufenden Negativzinsen!) zurückgehaltenen Liquidität von fast 400 Mio. EUR drängte.

Trotzdem (oder war es reine Bockigkeit der Commerzbank, nach dem Motto „jetzt gerade nicht“?) enttäuschte der CS Euroreal bei den Sommer-Ausschüttungsterminen: Im Juni 2020 gab’s gerade einmal 0,10 EUR/Anteil, im Juni 2021 dann gleich einmal überhaupt nix mehr.

Gestern dann gelang der Commerzbank eine echte Überraschung: 0,42 EUR/Anteil soll es am 23. Juni geben. Damit hätte nach der ganzen Vorgeschichte wohl kaum noch jemand gerechnet … wir auch nicht.

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